小米香港掛牌上市 解讀首日“破發(fā)”因與果
一、事件背景
7月9日，上午9點(diǎn)30分，隨著一聲鐘響，小米正式在香港主板上市，股票代碼1810.HK，成為香港“同股不同權(quán)”創(chuàng)新試點(diǎn)的 上市公司。
此番上市，小米并不一帆風(fēng)順。盤前，小米已經(jīng)破發(fā)，報(bào)16.6港元/股，小米股價(jià)為16.10元/股，下跌5.29％，總市值為3602.56億港幣，即459億美金。
9日中午時(shí)分，小米一度觸及17港元關(guān)口，基本抹去日內(nèi)跌幅。
二、專家觀點(diǎn)
對(duì)此，國(guó)內(nèi)知名電商智庫(kù)電子商務(wù)研究中心（100EC.EN）發(fā)布電商快評(píng)予以評(píng)論解讀：
綠鞋機(jī)制難阻破發(fā) 新股很受大勢(shì)影響
小米上市后走勢(shì)跟大勢(shì)關(guān)聯(lián)度非常高。目前整個(gè)港股包括A股面臨幾大不利因素：首當(dāng)其沖的就是中美貿(mào)易戰(zhàn)；第二個(gè)是國(guó)內(nèi)現(xiàn)在正在金融去杠桿；第三個(gè)是國(guó)內(nèi)上市公司的債務(wù)危機(jī)集中爆發(fā)。
在全球資本市場(chǎng)波動(dòng)較大的情況下，為穩(wěn)定新股股價(jià)，小米IPO啟用綠鞋機(jī)制(Green Shoe)，也就是15%超額配售選擇權(quán)機(jī)制。此前阿里巴巴、農(nóng)業(yè)銀行、工商銀行等公司在IPO時(shí)都選擇了這一機(jī)制。同時(shí)在上市首日將小米股票納入認(rèn)可賣空指定證券名單，以刺激發(fā)行人在上市時(shí)積極買進(jìn)。
小米通過綠鞋機(jī)制發(fā)行了新股約2億股，此等規(guī)模比香港公開發(fā)售的發(fā)售股份1.08億股還要多得多。小米啟用綠鞋機(jī)制后更加增強(qiáng)了自身穩(wěn)定性。小米股價(jià)的穩(wěn)定性增趨于增強(qiáng)，受到了支撐，而不穩(wěn)定性正在被市場(chǎng)消化。
對(duì)此，電子商務(wù)研究中心主任曹磊認(rèn)為，小米破發(fā)不見得是壞事，破發(fā)說明市場(chǎng)回歸理性，回歸理性才能更好地做產(chǎn)品，而不是像之前動(dòng)輒一兩千億的估值。
針對(duì)此次上市破發(fā)，電子商務(wù)研究中心網(wǎng)絡(luò)零售部助理分析師方格認(rèn)為主要有三點(diǎn)原因：首先是外界原先的期望過高，對(duì)小米上市存在過度吹捧；其次業(yè)內(nèi)分析對(duì)小米并不是太看好，對(duì)其定位屬性存在不同意見；最后則是因?yàn)樵獾绞袌?chǎng)不利因素的沖擊，尤其是自中美貿(mào)易戰(zhàn)以來中概股大跌，導(dǎo)致許多互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)市場(chǎng)估值遭到不同程度的下跌。
資本寒冬之外 低端定位引發(fā)投資者擔(dān)憂
曹磊認(rèn)為，首先，小米的產(chǎn)品定位是“蘋果的補(bǔ)缺者”，打破“二八定律”，發(fā)揮“長(zhǎng)尾效應(yīng)”，“為發(fā)燒友而生”，開發(fā)“粉絲經(jīng)濟(jì)”。其次，其營(yíng)銷策略采取了“饑餓營(yíng)銷”+社交媒體+電商直銷路線。最后，逐步形成“智能硬件+軟件+增值服務(wù)+衍生產(chǎn)品+互聯(lián)網(wǎng)平臺(tái)=智能硬件生態(tài)圈”的盈利模式和“C2B預(yù)售模式+扁平化電商渠道+快速供應(yīng)鏈響應(yīng)+"零庫(kù)存"策略”的供應(yīng)鏈模式。
據(jù)招股書顯示，小米有智能手機(jī)、IOT與生活消費(fèi)產(chǎn)品、互聯(lián)網(wǎng)服務(wù)及其他等四個(gè)營(yíng)收業(yè)務(wù)板塊。其中，智能手機(jī)業(yè)務(wù)是其主要收入來源，2017年來自智能手機(jī)行業(yè)的收入為805.64億元，占總收入的比例為70.3%；來自IOT與生活消費(fèi)產(chǎn)品的營(yíng)收為234.48億元，占比為20.5%；來自互聯(lián)網(wǎng)服務(wù)的營(yíng)收為98.96億元，占比為8.6%。
方格表示，從各業(yè)務(wù)板塊營(yíng)收的數(shù)額看，智能手機(jī)是“頂梁柱”，雖2016年曾遭遇了下滑，2017年再次大幅增長(zhǎng)成為主要收入來源。
而小米主營(yíng)低端手機(jī)業(yè)務(wù)，手機(jī)平均價(jià)格還不到150美元。低端手機(jī)利潤(rùn)率并不高。雷軍過去也曾表示，硬件產(chǎn)品的凈利潤(rùn)率將保持在低于5%的水平，如果利潤(rùn)高出這一水平，將回饋給消費(fèi)者。這些都引發(fā)了投資機(jī)構(gòu)有關(guān)未來盈利增長(zhǎng)的擔(dān)憂。
同時(shí)，據(jù)相關(guān)報(bào)道，小米公司為了獲得高估值，將自己標(biāo)榜為一家互聯(lián)網(wǎng)公司而不是硬件公司，但是現(xiàn)在看來，小米公司沒有成功說服投資人為自己的“定位”支付高溢價(jià)。而小米所謂的“互聯(lián)網(wǎng)業(yè)務(wù)”中，也包括曾經(jīng)引發(fā)硬件用戶爭(zhēng)議的捆綁廣告業(yè)務(wù)。
“近三年小米互聯(lián)網(wǎng)服務(wù)的收入占比為4.9%、9.6%、8.6%，始終沒有成為主流收入，占比反倒是還有所下降，目前看來小米還是硬件驅(qū)動(dòng)型企業(yè)，互聯(lián)網(wǎng)收入并沒有成為小米的主流收入。”方格解說道。
關(guān)于“謎一樣”的估值？
2014年，小米以450億美元估值成為當(dāng)時(shí)全球最大的科技初創(chuàng)企業(yè)。但就在外界開始認(rèn)為小米模式完勝的時(shí)候，它突然在2016年跌落谷底。一年后，又從一片唱衰聲中爬了回來。
小米的上市之路也一樣，當(dāng)業(yè)界以為1000億美元估值大局已定，其估值卻突然縮水，從800億美元到700億美元再到500億美元。而其上市地選擇也波折重重，先是港交所，后來是港股和CDR同步，但卻在“ CDR企業(yè)”呼之欲出的最后一刻宣布要延遲CDR先發(fā)港股。
“當(dāng)然，以上估值沒有達(dá)到雷軍的理想預(yù)期，他自認(rèn)為小米可預(yù)見的增長(zhǎng)在10倍以上。然而投資者看到的是中國(guó)智能機(jī)。”方格認(rèn)為，“市場(chǎng)收縮、全球智能機(jī)增長(zhǎng)滑坡、手機(jī)領(lǐng)域再無投資機(jī)會(huì)，而小米崛起的生態(tài)帝國(guó)在行業(yè)沒有完全成熟時(shí)，談成功還是為時(shí)過早。”
方格表示，小米最終的估值結(jié)果，是小米和投資者在長(zhǎng)達(dá)半年時(shí)間里互相試探和拉鋸之后找到的平衡點(diǎn)。它反映了資本市場(chǎng)對(duì)小米目前真實(shí)價(jià)值的評(píng)估。某種意義來說，小米的IPO之路也是小米的價(jià)值回歸之路，從極端的叫好和極端的唱衰中冷靜下來。
低點(diǎn)開始 未必不是好事
根據(jù)招股書數(shù)據(jù)，小米2017年收入1146億元，經(jīng)營(yíng)利潤(rùn)122.16億元； 2016年收入684億元，經(jīng)營(yíng)利潤(rùn)為37.85億元；2015年收入668億元，經(jīng)營(yíng)利潤(rùn)為13.73億元。很明顯，小米整體業(yè)務(wù)發(fā)展勢(shì)頭不錯(cuò)，但大多數(shù)人留下印象的很可能還是2017年438億元的巨額虧損。
事實(shí)上，這個(gè)巨額虧損是由“發(fā)優(yōu)先股”造成的，背后主要是可轉(zhuǎn)換可贖回優(yōu)先股公允價(jià)值變動(dòng)等因素的影響，與小米實(shí)際業(yè)務(wù)的關(guān)系并不大。
對(duì)此，方格指出，互聯(lián)網(wǎng)公司經(jīng)常會(huì)在多輪融資時(shí)發(fā)行可轉(zhuǎn)換可贖回優(yōu)先股，畢竟在港交所的國(guó)際會(huì)計(jì)準(zhǔn)則下，可轉(zhuǎn)換可贖回優(yōu)先股一般體現(xiàn)為對(duì)股東的負(fù)債，其公允價(jià)值的上升會(huì)記錄于公司賬面的虧損，但其實(shí)公司并沒有發(fā)生實(shí)質(zhì)性虧損，更不會(huì)對(duì)公司實(shí)際運(yùn)營(yíng)產(chǎn)生負(fù)面影響。相反的，公司價(jià)值越大，“虧損”值反而越高。IPO之后優(yōu)先股轉(zhuǎn)為普通股，這部分虧損就不再計(jì)入報(bào)表，數(shù)據(jù)上就好看了。
對(duì)于今天的破發(fā)，雷軍表示，小米能夠在目前整體投資環(huán)境不好的形勢(shì)下順利上市，已經(jīng)獲得了成功。“這次IPO從低點(diǎn)開始，未必不是好事。最重要的是調(diào)整心態(tài)，把公司做好。” 雷軍一直強(qiáng)調(diào)小米是新物種。硬件是小米的根基，尤以手機(jī)為首，同時(shí)驅(qū)動(dòng)整個(gè)品牌生態(tài)鏈的快速增長(zhǎng)。在上市前的公開信中，雷軍也試圖力證小米未來的成長(zhǎng)性可期。
“小米模式難以突破。從小米手機(jī)開始，雷軍用8年時(shí)間里打造了一只“獨(dú)角獸”，盤點(diǎn)旗下商業(yè)版圖，從空調(diào)、掃地機(jī)器人、凈水器、電飯煲，再到毛巾、牙刷，線下零售店，其滲透范圍之廣可謂比肩BAT。”曹磊進(jìn)而指出，“小米的成功上市得益于其在生態(tài)體系上的良好的搭建，而不是簡(jiǎn)單盲目的一味拓展，只有這樣才能在未來的發(fā)展當(dāng)中不斷獲得新的力量。”
“小米成功上市，說明它至少具備一套非常適合自己的發(fā)展模式，只有這樣它才會(huì)具備上市的潛質(zhì)，而且將會(huì)引領(lǐng)中國(guó)互聯(lián)網(wǎng)獨(dú)角獸企業(yè)即將到來的上市潮。”（電子商務(wù)研究中心評(píng)）
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